Eric 交通银行配股价格吸引 奠定未来发展基础
交通银行配股价格吸引 奠定未来发展基础 更新时间：2010-6-8 0:06:33 公司近况：
交通银行公布了10配1.5股的配股发行公告，融资额约为330.7亿元人民币。A股配股价格为4.50元，募集资金约为175亿元；H股配股价格为5.14港币，募集资金约为155.7亿元。股权登记日为6月9日，停牌至6月23日除权后恢复交易。
评论：
配股价格吸引，大股东将全额认配。配股价格相当于1.1倍10年市净率和5.9倍10年市盈率，估值具备吸引力。我们预计财政部、汇丰、社保基金等前10大股东将全额认配，这使得A股市场和H股市场二级市场融资额分别只有88亿人民币和84亿港币。
募集资金将能够支持未来4-5年业务发展。此次募集资金虽然小于之前预计的最高融资额420亿元，但仍能提高交行10年末核心资本充足率和资本 充足率约1.5个百分点至9.3%和12.8%，此次融资可支持交行至2014年的业务发展需要。同时，资本金的募集也为交行进一步强化“两化一行”发展 战略奠定基础，从而巩固和提升在综合经营平台建设和财富管理领域的领先地位。
地方政府融资平台贷款和房地产相关贷款风险可控。2009年底地方政府融资平台贷款余额1,390亿元，约占贷款总额的7.6%，在大型银行中 占比最低，并且主要投向上海、江苏、北京、天津等经济较发达区域。对于房地产相关贷款，在严重压力下，交行的不良余额将增加35.9亿元，对2010年的 净利润影响约为3.2%。
2010年业绩具备良好成长性。我们预计10年净息差将扩大16个基点，在大型银行中最为明显；同时在拨备覆盖率满足监管要求后信用成本明显下降。2010年盈利增速将达到39.7%，成为2010年利润成长最快的大银行。
估值与建议：
目前交行A股收盘价的隐含除权价为6.14元，相当于完全摊薄后8.2倍10年市盈率和1.51倍10年市净率。当前股价已经反映了市场较为悲观的预期，而实际上政府融资平台贷款和房地产相关贷款风险可控，我们维持交行A股推荐的投资评级。
配股融资终将尘埃落定，有利于消除资本瓶颈，支持未来五年业务发展。交行将以10配1.5股融资约331亿元，低于之前预计的最高融资额，但配 股的完成有利于消除业务发展的资本瓶颈。我们预计交行2010年末风险加权资产将达到2.23万亿元，若此次配股成功融资331亿元人民币，则 可提高交行10年末核心资本充足率和资本充足率约1.5个百分点至9.3%和12.8%。按照RWA每年增长18%，ROA 1.15%，派息率30%的假设测算，此次融资可以支持交行至2014年的业务发展需要。
配股价格具备吸引力，预计大股东将全额参与。配股完成后，10年EPS将摊薄至人民币0.75元，而BVPS将增厚2%至人民币4.08元。配股价格相当于1.1倍10年市净率和6.0倍10年市盈率，估值具备吸引力。
地方政府融资平台贷款和房地产相关贷款风险可控：
• 截止09年底，地方政府融资平台贷款余额1,390亿元，占贷款总额的7.6%，并且主要投向上海、江苏、北京、天津等经济较发达区域，以 省市级及5年内到期贷款为主，大部分采用抵质押及保证方式。政府融资平台贷款的不良贷款率低于总体不良贷款率水平，风险相对较小。
• 管理层披露了房地产相关贷款内部压力测试数据：
在轻度压力下，房地产公司贷款不良率提升0.51个百分点，个人住房及商铺贷款不良率提升0.38个百分点；
在中度压力下，房地产公司贷款不良率提升0.89个百分点，个人住房及商铺贷款不良率提升0.64个百分点；
在严重压力下，房地产公司贷款不良率提升1.26个百分点，个人住房及商铺贷款不良率提升0.90个百分点；
考虑到房地产公司贷款、个人住房及商铺贷款分别仅占交行总贷款的7.0%和12.2%，在严重压力下，交行的不良余额将增加35.9亿元，不良率上升0.17%。假设对新增不良计提50%的拨备，对2010年的净利润影响约为3.2%。
