年报概要

一、阿里云、菜鸟、盒马在未来6～18个月内陆续上市

阿里云完全拆分，形成和阿里巴巴完全并立的公司。阿里集团将不再持有阿里云的股票，会以股息的方式分配给股东。阿里云2022年营收772亿元，按照P/S估值3～10倍估计，估值在2000～7000亿元。按当前阿里1.5万亿市值来算，预期阿里云带来的股息率在15%左右。

个人判断阿里云的新股东，会引入国资。

二、两个委员会和六大集团董事会落地

集团转型为控股公司，成立资本管理委员会和合规及风险委员会。六个董事会CEO分别是，阿里云CEO张勇，淘天CEO戴姗，国际商业CEO蒋凡，本地生活CEO俞永福，菜鸟CEO万霖、大文娱CEO攀路远。张勇做为集团董事长和CEO，只参与了阿里云的董事会。各个集团完全独立发展。

除淘天外，阿里其余业务全是亏损。独立上市后，能显著提升阿里集团的自由现金流水平，也有利于各个板块的快速发展。

三、23财年回购金额109亿美金

共回购了1.299亿股ADS，总股本约26亿股，回购比例约5%。4月1日到5月17日又回购了23亿美元，约1%。仍有171美元的未使用金额，约占当前市值的8%，有效期至2025年3月。

四、淘天集团业务触底反弹

3月和4月用户增长和订单都有比较好的增长。

五、蚂蚁金服属于隐蔽资产

蚂蚁是否能够上市仍是个未知数，但大概率还是能上的。阿里集团占蚂蚁金服32%的股份。23财年收到蚂蚁集团股息共144亿。蚂蚁是真能挣钱。

六、商誉减值出清

本年度商誉减值27亿基本可以忽略不计，22年高达251亿（主要为大文娱减值）。商誉的大雷，阿里应该是该洗澡的一次性都洗掉了。不过现有商誉仍然高达2680亿，不排除还有暴雷的可能。

七、风险因素

经济复苏不及预期、短视频等竞争加剧、分拆上市不及预期、美元利率持续维持高位等。

年度业绩：收入增长乏力，盈利恢复增长，自由现金流强劲

成熟公司，增长乏力。

经调整EBITA同比增长13%至1479亿。这是去除投资利润以及非现金因素的影响，生意本身的利润。主要由于本地生活服务、国际商业和大文娱经调整EBITA亏损收窄，以及中国商业经调整EBITA增加所带动。

净利润655亿增长39%。主要由于经营利润增长以及所持有的股权投资的公允价格变动而产生的净亏损下降所致，部分被权益法核算的投资收益下降及投资减值增加所抵消。

自由现金流为1716亿。阿里减少投资后，自由现金流及其充沛。其中44%用于股票回购。

业务及战略进展：亏损大幅收窄

收入5827亿下降1%，经调整EBITA净利润1848亿，增长1%。23年Q1,淘宝天猫GMV同比录得中单位数下降。3月，GMV增长转为正数，主要由于服饰及保健品品类增长强劲所带动。

持续关注于

1）通过增加媒体内容以增强消费者参与度，从而改善淘宝app的消费者定位

2）通过更有效的定位和推出新的营销功能以提高价格竞争力

3）通过近场零售业务满足消费者对于高频日常必需品的时效性需求。

今年4月，开始测试淘宝app的新界面，增加直播内容、具有价格竞争力的商品和近场购物频道于首页的曝光。

收入692亿增长13%，经调整EBITA净利润亏损56亿，收窄37%。国际商业零售业务包括Lazada、速卖通、Trendyol和Daraz平台。

本季度，速卖通推出Choice，一项面向全球消费者的新服务，提供一系列品类繁多的高性价比商品。

收入501亿增长12%，经调整EBITA净利润亏损140亿，收窄37%。截止23Q1，饿了么平均订单金额同比提升，每单配送成本同比下降。

收入556亿增长21%，经调整EBITA净利润亏损3.9亿，收窄73%。截止23Q1，收入72%来自外部客户。菜鸟驿站进一步提高送货上门客户渗透率，送货上门包裹同比增长85%。

收入772亿增长4%，经调整EBITA净利润14亿，增长24%。

生成式AI：有超过20万家企业申请接入通义千问的请求。

产品定价：降低核心实用产品，包括计算、存储、网络和安全产品，最高达50%。

收入314亿减少2%，经调整EBITA净利润亏损18亿，收窄60%。截止23Q1，线下票务服务需求正常化，推动大麦和淘票票等业务强劲增长。

其他财务业绩：推广费用降低，商誉减值出清

营业成本5394亿，占收入63%，持平。

产品开发费用554亿，占收入7%，持平。

销售和市场费用1197亿，占收入12%，下降2%。

一般及行政费用319亿，占收入5%，增加1%。

商誉减值27亿，占收入0%，下降3%。（大文娱商誉减值出清）

股权激励费用，占收入4%，增加1%。

经营利润1003亿，占收入比例12%。同比增长44%。

净亏损110亿，2022财年净亏损157亿。同比亏损减少主要由于股权投资的公允价格变动而产生的亏损减少。

共5603亿，同期为4464亿。主要由于自由现金流1716亿，部分被回购的747亿所抵消。

财报会议要点：阿里云完全分拆为预期之外

资本管理委员会，专注于提高投资资本的回报，实施每股收益（EPS）增长活动，包括不断回购，同时向股东返还资本来提高股东回报，包括子公司、筹资、ipo和分拆上市。

具体来说：

1. 阿里国际数字商务集团（简称AIDC），启动外部融资程序

2. 菜鸟在未来12-18个月完成IPO

3. 盒马鲜生未来6-12个月完成IPO

4. 全面剥离云智能集团，以派息方式发放给股东。未来12个月内IPO

Q1：关于重组后CMR相关的投资战略如何选择？最大化GMV增长以求增量利润，或者求稳寻找平衡保持领先低位？

A1：以终为始。未来3-5年，淘宝坚持用户为先、生态繁荣和科技驱动。从交易走向消费，从消费走向生活。未来一两年的投入方向和力度非常明确，就是坚持投入用户需求、拓展用户体验、优化用户规模增长以及用户时长增加的方向中。CMR是用户规模、商家规模及信息指数交互以后的结果。

Q2：关于阿里云，目前降价行为带来的反馈如何？期望效果如何？能否保持IaaS/PaaS/SaaS的领先地位？营业利润如何展望？

A2：整个价格策略的主动调整还是基于一个目标，就是让算力更普惠。让更多中小企业，特别是开发者更好的来使用云计算，降低使用门槛。价格的政策制定，是基于公有云的规模效用的特点来制定的。充分发挥我们的技术优势，把技术红利所带来的成本降低，更好的回馈给客户。阿里云无论在IaaS/PaaS/SaaS层面都是领先的。阿里云坚持公有云，公有云收入显著高于行业。随着AI的深入发展，对算力的需求会几何级的提升，尤其对高性能算力的要求。AI给云带来算力的提升和产品线的拓展两大机会。

至于利润率，无论在整个云计算发展阶段，还是在IT支出比例方面，还在早期。特别是在AI发展带来的巨大机会面前。跟全球领先的云厂商相比，我们的利润率还有很大差距。随着规模扩大，特别是技术的提升，云业务能够实现规模化盈利。

Q3：云业务的完全剥离能否提供详情？中长期来看如何考量对于资产的处置/控股比例？

A3：借助这次分拆，云业务可以调整股东结构，能够引入到一些战略投资者，为云的下一步发展包括市场的拓展能够打下基础。如果一个业务具备明确的目标市场、明确的客户群体、明确的业务模式以及明确的核心能力，都可以闭环，它就可以更独立的走向市场。阿里云可以成为明天的规模甚至比阿里巴巴更大的一个企业。

Q4：关于AIDC整体策略，侧重增速还是寻求利润和增速的平衡？

A4：AIDC已经有多个不同的业务模式，在不同区域组成。有些业务已经有非常好的利润，有一些还在投入期。海外的零售和B2B的数字贸易板块还有非常大的潜力，肯定会在一些机会市场和一些商业机会上进行持续投入，当然也会持续优化和改善我们这些业务的经营效率。会以非常长期的角度来看海外的商业。

重要财务指标分析：PE 21倍，自由现金流估值9倍

最终影响公司股价的还是盈利能力和资产质量。尤其是盈利能力。下面是从盈利能力和资产质量两个方面，分析一个公司的价值。

整体收入8686亿，中国商业5827亿占67%，云业务772亿占8.8%，国际商业692亿占8%，本地生活501亿占5.7%，菜鸟556亿占6.4%，数字媒体及娱乐314亿占3.6%。

核心看中国商业的盈利增速和云业务的收入增速。当然，分拆之后逻辑也变了。

PE 21倍，处于5年20%分位。

PEG = (盈利增长率+股息率+回购比例)/PE = (17+0+5)/21 = 1

PEG小于1属于高估，大于2属于低估。

现金头寸 = 现金资产+投资性金融资产-长期负债

这个相当于是购买公司给发的红包，也就是公司账上本身趴着的现金。忽略短期负债因素，粗略计算。

公司的现金头寸为：

1930亿元现金，3264亿短期投资，2457亿股权投资，2073亿权益法核算的投资，合计共9724亿

长期负债共2448亿

公司的净现金头寸 = 9724-2448 = 7276亿

公司总股本205亿股，每股净现金 = 7276/205 = 35元，或39港元。占当前股价83港元的46%。

资产负债率35.9%。保持平稳。

阿里的负债结构如下：

短期负债：

短期银行借款74亿，应付所得税125亿，预提费用、应付款项及其他负债2759亿，商家保证金132亿，递延收入及客户预付款712亿。合计3853亿。有息负债74亿。

长期负债：

递延所得税负债617亿，长期银行借款520亿，长期无担保优先票据970亿，其他负债303亿。合计2448亿。有息负债1470亿。

合计有息负债1544亿，有息负债率8.8%，

阿里没有派发股息。23财年共回购约5%的股份。

阿里净资产11130亿。

PB 1.6倍，处于5年8.4%分位。

阿里的商誉占净资产的比重高达24%，这是个雷。去年就爆了一次，大文娱的商誉减值251亿。不过刚排掉一个大雷，短期内暴雷的概率不是很大。

23财年自由现金流1716亿。

自由现金流估值 = 1.7万亿港元x0.9（汇率） / 1716 = 9倍。

我们说的现金流量，一定要牢记这个指的是自由现金流。自由现金流是指扣除正常的资本支出之后剩下来的现金，这是一笔流入进来确不必再用于支出的现金流量。正常水平的标准比率是10:1，即10%的现金收益率。低于10倍属于低估，高于20倍属于高估。

收入增长2%，归母净利润增长17%。

研报观点：电商恢复，新业务新活力

国盛证券：按核心电商10PE，云计算5PS，文娱2PS，创新业务2PS估值，目前估值仅覆盖核心电商。

招商证券：国内电商增长持续恢复，同时公司有序推进分拆上市有望为各业务增长带来新生命力。

安信证券：核心电商有望进一步复苏，同时在降本增效举措驱动下不断优化运营效率，多个业务线条利润率均有显著改善，此外有序推动各个业务集团上市有助于激发组织活力，推动业务敏捷。

交银国际：预计电商GMV同比5%增长。阿里云完全分拆可能影响公司SOTP估值，但可较快释放股东价值。

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